天瑞儀器(300165)調研簡報：深耕化學分析儀器領域，研發驅動、志在高遠

　　公司于2011年2月21日發布了2010年度業績快報。從季度數據來看，2010年4季度公司收入同比增速有所放緩，而營業利潤率和銷售凈利率則大幅下滑。我們認為導致其收益水平下滑的主要原因是公司加強營銷網絡建設、加強研發投入等導致公司銷售費用、管理費用的增幅較大。

　　(1)新興產品滿足新興需求的特性導致其市場培育需要大量的前期營銷投入。X射線熒光光譜儀主要應用于重金屬檢測領域，在日常生產生活中的應用還處于逐步推廣階段，其潛在需求如同冰山一角，但新興的市場通常需要從頭培育從而導致前期的營銷投入較大。公司是國內領先的X射線熒光光譜儀研發和制造專家，具備自主創新和核心技術優勢。從中長期來看，X射線熒光光譜儀需求將大幅受益于中國版RoHS指令的推進和國內對重金屬超標問題的日益重視。

　　(2)中高端化學分析儀器進口替代空間廣闊，研發驅動，一份耕耘一份收獲。中高端化學分析儀器如質譜儀涉及食品、環境、人類健康、藥物、國家安全和其他與分析測試相關的領域，國內需求逐年增大，而供給卻幾乎全部由國外品牌占據。如國內企業想通過自主研發進入中高端化學分析儀器領域，必然需要大量的前期研發投入。從公司最近幾年的研發投入大幅增加的情況來看，我們預計公司后續中高端化學分析儀器新產品推出的機會很大。根據公司公告披露，從謹慎的原則考慮，其研發費用全部計入了當期損益，未予資本化。

　　公司如能研發出重大產品必將給公司帶來爆發性的增長機會。公司2010年EPS為1.04元，我們此前在詢價報告中預測公司2011年、2012年的EPS可達1.35元和1.74元。從A股中研發驅動型上市公司來看，其2011年PE在50陪左右。按2011年45-50的PE區間估算，其合理價值區間在60.81-67.56元之間。公司2011年2月25日收盤價56.29元，給予增持評級。

　　風險提示。(1)新產品研發存在不確定性;(2)傳統產品競爭或將加劇。